Ik heb het grootste deel van een decennium besteed aan het helpen van duizenden beginnende oprichters bij het bijeenbrengen van hun eerste ronde extern kapitaal en het doorlichten van duizenden anderen voor investeringen.
In al deze datapunten vond ik een patroon dat elke VC-ronde verklaart.
In de afgelopen zes maanden heb ik dit patroon dramatischer dan ooit tevoren zien gebeuren. Oprichters reizen niet zonder ooit echt te weten waarom. Ik breng het keer op keer ter sprake om mensen te helpen met opvoeden.
Daarom besloot ik erover te schrijven. Omdat elke oprichter precies moet weten waar hij of zij valt en dienovereenkomstig moet plannen.
De enige drie soorten durfkapitaalrondes
Er zijn drie belangrijke redenen waarom durfkapitalisten een investering doen: geloof, kansen en bewijs. Deze oorzaken zijn opeenvolgend en cumulatief: Sommige VC’s zullen investeren in geloof, maar zonder bewijs, maar geen durfkapitaalfondsen, zullen investeren in bewijs, maar zonder geloof.
Laten we het opsplitsen.
Op geloof gebaseerd beleggen
Het verschil tussen hoop en geloof is geloof, en dat is wat een investeerder ertoe aanzet om in de vroegste fase van een bedrijf een cheque uit te schrijven: zijn vertrouwen in de oprichter of het oprichtersteam. Deze overtuiging kan gebaseerd zijn op kennis uit de eerste hand van de oprichter, zoals een voormalige collega of een neef die u goed kent. Of het kan gebaseerd zijn op het matchen van patronen met de achtergrond van de oprichter – waarbij wordt ingezet op oprichters met een bepaald universitair diploma en twee jaar ervaring in specifieke hot-gerelateerde zaken. startups of één AI laboratorium.
Het enige wat hier nodig is, is vertrouwen in de persoon of het team, en verder weinig of niets. Het resultaat kan een vrienden-en-familieronde zijn of een enorme pre-seed voor een bewezen oprichter.
Natuurlijk is niet iedereen met geloof opgevoed. Als je niet aan het patroon voldoet, geen trackrecord hebt en geen rijke vrienden en familie hebt, zul je waarschijnlijk geen op geloof gebaseerde ronde starten.
Als jij dat bent, zit er niets anders op dan deze ronde over te slaan en direct door te gaan naar de volgende.
Op kansen gebaseerde investeringen
Dit is de fase waarin beleggers op zoek gaan naar meer en duidelijker bewijs van de kans zelf. Het team moet nog steeds sterk zijn – het is een tafelspel. Maar nu begint het team te laten zien hoe ze werken. Ze zijn begonnen zich te richten op een gigantische totaal adresseerbare markt (TAM) en tonen al vroeg een concurrentievoordeel aan. Het kan een vroeg prototype zijn of een ingebouwde distributieput. Net genoeg om de interesse van investeerders te wekken zonder voorafgaande kennis van de oprichter uit de eerste hand. De meeste pre-zaai- en zaadrondes zijn tegenwoordig gebaseerd op kansen.
Op bewijs gebaseerde investeringen
Naarmate het bedrijf groeit en er meer bewijsmateriaal is om te onderzoeken, beginnen beleggers de tractie zelf te evalueren. Het team is nog steeds belangrijk en de kans moet nog steeds aantrekkelijk zijn. Maar geen van deze is genoeg. In dit stadium zullen beleggers kijken naar de bedrijfsprestaties van een bedrijf, een aantal toekomstgerichte aannames doen en berekenen hoeveel het bedrijf waard is op basis van de contante waarde van de verwachte toekomstige kasstromen. Dat is Financiën 101.
Voor oprichterskan de eerste op bewijs gebaseerde ronde een volkomen koude sprong zijn? Plotseling doen de cijfers er echt toe. Niet alleen de omzet, maar ook het groeipercentage, de eenheidseconomie, de kwaliteit van de omzet en de herhaalbaarheid van de stap. Dat is het moment waarop de droom die je hebt verkocht, de realiteit van het harde geld ontmoet. En tenzij je tot de zeer zeldzame groep van absoluut toppresteerders behoort, kan die realiteit hard toeslaan.
Een groeiende kloof
Traditioneel vond de verschuiving van kans naar bewijs plaats rond Serie A, maar dit heeft in de loop der jaren enorm gefluctueerd en varieert sterk op basis van sectoren en macrofactoren.
In het bijzonder was er vroeger meer overlap tussen op kansen gebaseerde en op bewijs gebaseerde rondes; de overgang leek meer op een draaischijf dan op een schakelaar.
Ik denk dat die dagen voorbij zijn.
Ik heb nog nooit een grotere kloof gezien tussen opportuniteiten en op feiten gebaseerd beleggen dan vandaag. Het is zo breed dat het meer op een splitsing lijkt: er zijn veel kansen die op VC-geld jagen, veel VC-geld op jacht naar hyperscalers, en bijna geen VC-geld voor iets daartussenin.
De reden is natuurlijk kunstmatige intelligentie. De omvang van de kansen die worden gecreëerd door de AI-platformverschuiving is ongekend, waardoor bepaalde bedrijven in een zeer vroeg stadium veel spanning krijgen – geen bewijs nodig. De snelheid waarmee het gebeurt is ook ongekend, waardoor het voor alle anderen super moeilijk wordt. Zelfs als je geen AI-native bent, en zelfs als dat soort groei niet in elke sector mag en kan worden verwacht, zijn hyperscalers als Anthropic het nieuwe hoogtepunt voor evidence-based beleggen. Voor de meeste bedrijven is dit watermerk fenomenaal moeilijk te bereiken.
Dit betekent dat bedrijven met een tractie die volgens hyperscaler-normen allesbehalve fenomenaal is, het veel moeilijker hebben om kapitaal aan te trekken dan ooit tevoren.
Wat het betekent voor de oprichters
Oprichter zijn is niet voor bangeriken. We leven opnieuw in ongekende tijden. Zoals ik het zie, hebben oprichters twee goede keuzes, en ook een aantal moeilijkere als ze daartussenin vallen.
Optie één is breken. Verhoog zoveel als je kunt in je kansenronde. Verhoog zoveel mogelijk kansenrondes als je kunt. En dan naar de hekken zwaaien. In financieel jargon jaag je op alpha. Hypergroei is mogelijk in het tijdperk van AI, en voor sommige oprichters is de best mogelijke strategie: groot worden of naar huis gaan. . . het risico is het ‘naar huis gaan’-gedeelte.
Optie twee is het vinden van een manier om winstgevend te worden. Je kunt/moet nog steeds zoveel mogelijk raisen in je opportunityronde, en zoveel mogelijk opportunityrondes raisen. En concentreer u vervolgens op de omzet en word snel winstgevend. Op die manier hoeft u niet tegen de shutdown-klok op te staan of veel meer keuzevrijheid voor uw bedrijf te behouden, en kunt u zich zelfs een weg banen naar een levensveranderende uitkomst. Het risico hier is stagnatie, een gebrek aan motivatie en het niet vinden van een geïnteresseerde koper.
Niemandsland
Als je ergens tussenin zit – als je bescheiden resultaten boekt en meer kapitaal nodig hebt – zijn je opties beperkter, maar je hebt wel opties. Ten eerste zou ik me concentreren op de kwaliteit van de inkomsten en de economische aspecten van de eenheid. Zelfs als uw groei bescheidener is, zou u investeerders moeten kunnen vinden die waarde hechten aan sterke bedrijfsfundamentals. (Het kan zijn dat u buiten VC moet gaan om ze te vinden.) Ten tweede: houd uw investeerders op de hoogte: stuur consistente investeerdersupdates en wacht niet tot de zaken serieus worden om om hulp te vragen. En tot slot: wees creatief – vertraag uw verbranding en zoek naar nieuwe bronnen van inkomsten, zelfs als deze niet herhaalbaar zijn. (Pro-tip: tegenwoordig kun je consultancy doen en het ‘forward engineering’ noemen 😉).
Voor elke perfect uitgevoerde startup zijn er veel, veel meer bedrijven die een veel minder historisch pad naar exit en succes hebben gevolgd. Het is oké om niet alles uit te zoeken. Het is oké als je groei niet op Anthropics lijkt.
De enige slechte beslissing is tegen jezelf liegen over waar je volgende ronde vandaan komt.
De wiskunde achter het verkopen van een droom
Een opmerking over waarom dit allemaal gebeurt. Er zit een waarheid in VC die moeilijk te begrijpen is als je nog nooit op de stoel van de investeerder hebt gezeten: een bedrijf zonder tractie is aantrekkelijker voor een VC dan een bedrijf met tractie – tenzij die tractie absoluut fantastisch is.
De wortels hiervan zijn de wiskunde van waarschijnlijkheid. Kortom, de verwachte waarde van een bedrijf met grote kansen, zonder bewijs, is hoger dan de verwachte waarde van een bedrijf met grote kansen en goed bewijs. Dit zorgt ervoor dat een VC bijna elke keer naar het onbewezen moonshot neigt.
Hier is wat eenvoudige wiskunde om dit te illustreren. (Ik maak het te simpel, dus @ mij niet.)
Bedrijf A heeft geen omzet, maar bevindt zich in een superhete ruimte. Voor een belegger kan het lijken alsof het een kans van 99% heeft dat het mislukt en een kans van 1% op een enorme uitkomst. De verwachte waarde van bedrijf A is ($0*99%) + ($1 miljard*1%) = $10 miljoen.
Bedrijf B is verder. Het had een omzet van zes cijfers kunnen bereiken, maar het duurde een paar jaar. Plots trekt VC een trendlijn uit ten opzichte van de omzet en deze ziet er niet exponentieel uit. De uitkomstwaarschijnlijkheidscurve verandert dus. Bedrijf B heeft een lagere faalkans, b.v. 10% omdat het inkomen heeft. Er is nog steeds een kleine kans dat de omzet zal versnellen. Maar gezien het bewijsmateriaal is er nu veel meer zekerheid dat de meest waarschijnlijke uitkomst voor bedrijf B een kleinere overname is.
De verwachte waarde van bedrijf B is ($0*10%) + ($10 miljoen*89,9%)*($1 miljard*0,1%) = $9,99 miljard. Lager dan dag nul maanschot, bedrijf A.
Verschillende investeerders zullen verschillende uitkomstgroottes en kansen in kaart brengen om tot hun eigen beslissing te komen. Maar als algemene regel geldt dat in de ogen van durfkapitaalbedrijven bedrijven die zich op een pad met grote zekerheid naar een goede exit bevinden, altijd zullen lijden ten opzichte van bedrijven die zich op een pad met minder zekerheid naar een gigantische exit bevinden. Dat is de aard van alfa’s.
En daarom is het, als je eenmaal inkomsten hebt, veel moeilijker om de droom te verkopen.
